On the other hand - 07/2019

 {tocify} $title = {Nội dung bài viết}

[06/2019] - This Time It’s Different

Từ: Howard Marks

V/v: Mặt này, mặt khác

I. Mở đầu

Thường khi tôi chuẩn bị phát hành một bản ghi nhớ, tôi lại có một ý tưởng mới cần đưa vào. Việc đó xảy ra vào ngày 12 tháng 6, ngày mà bản ghi nhớ “Lần này thì khác” được công bố. Tôi đọc báo cáo quý từ Ruffer - một công ty quản lý tiền có trụ sở tại London và tôi bắt gặp câu hỏi sau:

Liệu FED với quyết định và sức mạnh của mình có thể ngăn chặn việc thị trường sụt giảm?

Câu hỏi này khiến tôi nhớ tới phát biểu của Chủ tịch FED Powell vài ngày trước đó về cách FED xử lý khi cuộc chiến thương mại xảy ra và những hệ quả của cuộc chiến:

“Chúng tôi đang theo dõi những tác động của diễn biến này đối với triển vọng nền kinh tế Mỹ và chúng tôi sẽ hành động phù hợp để duy trì lạm phát gần mục tiêu 2% và thị trường lao động mạnh mẽ”.  (CNBC, 04/06)

Hai yếu tố này thúc đẩy tôi suy ngẫm về vai trò và quyền lực của FED. Liệu nhiệm vụ của FED là duy trì nền kinh tế tăng trưởng kéo dài và ngăn chặn việc suy thoái xảy ra? Tôi đánh giá bản memo “Lần này thì khác” không nên bỏ qua chủ đề này và kết quả là tôi đã chỉnh sửa phần cuối của đoạn về nới lỏng định lượng:

“Liệu các hành động của chính phủ có thể nâng mức cầu của nền kinh tế hay chỉ là thúc đẩy nhu cầu của tương lai vào thời điểm hiện tại?” Nếu là trường hợp sau, liệu nới lỏng định lượng (QE) có thể nâng GDP vượt mức kỳ vọng? Tôi đang suy nghĩ về điều đó. Nhưng nếu thế, GDP tăng vượt mức kỳ vọng và cuối cùng có thể gây ra “sự dư thừa” và từ đó dẫn tới một cuộc suy thoái.

Khi tôi nghe mọi người nói về khả năng FED sẽ chặn đứng cuộc suy thoái, tôi tự hỏi liệu việc đặt mục tiêu như vậy có thực sự là điều họ mong muốn hay không? Liệu các cuộc suy thoái có thực sự tránh được hay chỉ có thể là trì hoãn? Và chúng ta nên để suy thoái diễn ra một cách tự nhiên hay bị trì hoãn một cách không tự nhiên? Liệu những nỗ lực của FED trong việc trì hoãn suy thoái có tạo ra niềm tin thái quá vào sức mạnh và ý định của FED và xuất hiện rủi ro đạo đức? Và khi FED ngăn chặn một loạt các cuộc suy thoái nhỏ khả năng tiếp tục sẽ tới giới hạn mà cuộc suy thoái cuối cùng cũng xảy ra; và nó sẽ là một cuộc suy thoái nghiêm trọng?”

Tôi rất vui vì những cảm hứng vào phút cuối này khiến tôi đưa vào những ý nghĩ trên và tôi đánh giá chủ đề này rất quan trọng để tôi có thể trình bày về chủ đề kiểm soát lãi suất của FED.

II. Hành động của FED nói lên điều gì?

Nhiều người nhìn vào hoạt động của một nền kinh tế và những nỗ lực của ngân hàng trung ương tác động đến nền kinh tế đó và thấy những điều logic và đơn giản. Còn những người khác thì lại thấy một hệ sinh thái phức tạp với các thành phần tài chính, chính trị và hành vi, với những xu hướng có thể hiểu được nhưng cũng chịu nhiều bất định và mơ hồ. Tôi thuộc nhóm sau. Tôi nghĩ về FED và sự phức tạp của nó; tôi không phải là nhà kinh tế, chuyên gia về chính sách tiền tệ hay người theo dõi FED - tôi chỉ là một người quan sát bình thường.

Nhiều người đánh giá hành động của FED ở bề mặt nổi. Nghĩa là khi FED cắt giảm lãi suất (như chúng ta dự báo), các nhà đầu tư xem đó là tín hiệu “mua”. Suy nghĩ của họ rất đơn giản:

Kinh tế yếu -> cắt giảm lãi suất -> kích thích kinh tế -> GDP tăng trưởng -> lợi nhuận doanh nghiệp tăng -> giá cổ phiếu tăng.

Vì lý do này, nhiều người suy nghĩ ở mức độ đầu tiên coi tuyên bố của FED là đơn giản và tích cực.

Nếu đi sâu hơn người ta nên tự hỏi: “Tại sao FED lại cắt giảm lãi suất?” Câu trả lời là FED dự đoán kinh tế suy yếu (hoặc thấy điều đó đang diễn ra) và muốn ngăn chặn điều đó. Vì vậy, người suy nghĩ ở mức độ thứ hai tự hỏi triển vọng kinh tế tệ đến mức nào và nó có thể tệ hơn được nữa không; nếu không có thêm đợt cắt giảm lãi suất thì liệu đợt cắt giảm này có đủ để ngăn chặn việc kinh tế suy yếu chậm lại hay không.

Khi Khủng hoảng tài chính toàn cầu với các khoản nợ thế chấp dưới chuẩn bắt đầu gia tăng từ năm 2007, dẫn đến giá chứng khoán thế chấp giảm, các quỹ chứng khoán thế chấp bị yêu cầu bổ sung ký quỹ (từ các ngân hàng đã cung cấp đòn bẩy cho họ), và cuối cùng các quỹ này sụp đổ. Đặc biệt nhất vào ngày 31/7/2007, 2 quỹ chứng khoán hóa thế chấp do Bear Stearns quản lý đã nộp đơn phá sản.

Những nhà đầu tư muốn được cứu trợ và FED đã tới. Vào ngày 18 tháng 9, FED cắt giảm lãi suất 50 điểm cơ bản, từ 5,25% xuống 4,75%; và đưa ra một tuyên bố như sau:

“Hành động hôm nay giúp ngăn chặn một số tác động tiêu cực đến nền kinh tế, hạn chế những gián đoạn tài chính và thúc đẩy tăng trưởng theo thời gian …

Những diễn biến trên thị trường tài chính từ cuộc họp của FED đã làm tăng sự bất định xung quanh triển vọng kinh tế. FED sẽ tiếp tục đánh giá các tác động của những diễn biến này đối với triển vọng kinh tế và sẽ hành động khi cần thiết để thúc đẩy ổn định giá cả và tăng trưởng kinh tế bền vững.”

Đợt cắt giảm lãi suất và thông điệp này được đón nhận nồng nhiệt, với chỉ số S&P500 tăng hơn 6% trong 2 tuần tiếp theo. Tôi tin rằng ít người tự hỏi đây thực sự là tin tốt hay không?

Ngay sau đợt cắt giảm đầu tiên đó, tôi đã xem xét câu hỏi sau: Nếu bạn đến bác sĩ và ông ấy lấy ra một chiếc kim tiêm khổng lồ, bạn sẽ xem đó là tin tốt hay xấu? Chẳng phải một đợt cắt giảm 50 điểm cơ bản có nghĩa là FED thấy triển vọng đáng lo ngại hay sao? Nếu một đợt cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản là tin tốt cho thị trường, thì một đợt cắt giảm 50 điểm cơ bản là tốt hơn hay tệ hơn?

Ý của tôi là tác động của một đợt cắt giảm lãi suất không phải lúc nào cũng đơn giản như vẻ bề ngoài. Giả sử, FED nhận định đúng và quyết định cắt giảm lãi suất thì đây không phải là tin tốt. Bạn có thể phản biện rằng nếu kinh tế suy yếu thì chúng ta đã có một đợt cắt giảm lãi suất, điều này tốt hơn là không có. Những suy nghĩ như vậy chưa phải là tin tốt vì thứ nhất, có nghĩa là FED cho rằng rắc rối đang đến gần và thứ hai là việc chắc chắn không có gì đảm bảo vấn đề được giải quyết. (Đáng chú ý là 18 tháng sau đợt giảm lãi suất lần đầu tiên (9/2007) thì trong đó có thêm 10 đợt cắt giảm nữa và cuối cùng đưa lãi suất về gần bằng không - chỉ số S&P500 chạm đáy sau khi giảm hơn 50% so với ngày diễn ra đợt cắt giảm đầu tiên).

III. Liệu lãi suất thấp có phải là điều tốt?

Quyết định đầu năm của FED không tăng lãi suất là yếu tố chính cho các nhà đầu tư không hoảng loạn đẩy thị trường xuống và dẫn tới đợt tăng giá 20% của S&P500 từ thời điểm đó. Và đợt tăng giá được thúc đẩy bởi kỳ vọng về các đợt cắt giảm lãi suất như tuyên bố của Powell.

Điều xảy ra vì niềm tin vào quá trình mà tôi đã trình bày ở trên:

Kinh tế yếu -> cắt giảm lãi suất -> kích thích kinh tế -> GDP cao hơn -> lợi nhuận doanh nghiệp tăng -> giá cổ phiếu tăng.

Nhưng chính xác thì lãi suất thấp tác động như thế nào để tạo ra tăng trường và tài sản?

• Lãi suất thấp khuyến khích chi tiêu của người tiêu dùng. Lãi suất thấp làm giảm chi phí vay, thúc đẩy nhu cầu đối với hàng hóa được mua trả góp hoặc thuê như ô tô, nhà ở và thiết bị gia dụng. Hơn nữa, lãi suất thấp chuyển thành các khoản thanh toán hàng tháng thấp hơn đối với các khoản vay thế chấp thả nổi, để lại cho người tiêu dùng nhiều thu nhập hơn để chi tiêu. Cuối cùng, khi lãi suất thấp việc chi tiêu thay vì tiết kiệm sẽ ít phải chịu chi phí cơ hội.
• Lãi suất thấp khuyến khích đầu tư của các doanh nghiệp bằng cách giảm chi phí vốn.
• Nhu cầu tăng đối với hàng hóa và dịch vụ dẫn đến tăng tuyển dụng, giảm thất nghiệp và thị trường lao động thắt chặt, và do đó dẫn tới lạm phát tiền lương. Tiền lương tăng khuyến khích chi tiêu của người lao động và cải thiện tâm trạng của họ.
• Bằng cách giảm chi phí lãi vay trên các khoản nợ lãi suất thả nổi giúp nâng cao lợi nhuận của các công ty và giúp họ dễ dàng thanh toán nợ hơn và giúp họ có nhiều tiền mặt hơn cho các khoản chi tiêu vốn (đóng góp vào GDP), cũng như cổ tức và mua lại cổ phiếu.
• Lãi suất thấp làm giảm hệ số chiết khấu được sử dụng trong việc tính giá trị hiện tại ròng của các dòng tiền tương lai. Do đó, tất cả các yếu tố khác không đổi, thì mối liên hệ trực tiếp giữa lãi suất giảm và giá tài sản tăng (tôi cho đây là đặc điểm nổi bật của thế giới tài chính trong mười năm qua).
• Lãi suất thấp khiến việc tiết kiệm và đầu tư thu nhập cố định không hiệu quả, khiến các nhà đầu tư chấp nhận rủi ro cao hơn để theo đuổi lợi nhuận tốt hơn trong môi trường lợi nhuận thấp. Sự chấp nhận rủi ro này làm cho các thị trường tài chính trở nên thuận lợi hơn, tăng khả năng tiếp cận tài chính cho các dự án cần nguồn vốn.
• Cuối cùng, các đợt cắt giảm lãi suất được coi là dấu hiệu cho các đợt cắt giảm lãi suất tiếp theo. Khi chúng ta đi theo hướng tích cực, những điều được mô tả ở trên góp phần tạo ra vẻ ngoài của một vòng tròn thuận lợi.

Vì những lý do này mà những người tham gia thị trường (a) muốn có lãi suất thấp hơn là lãi suất cao và (b) họ tin rằng lãi suất thấp càng tốt. Vào thời điểm này, Mỹ đang được lãnh đạo bởi một người ủng hộ cho lãi suất thấp. Những quyết định năm 2018 của Powell trong việc tiếp tục đợt tăng lãi suất và thắt chặt định lượng đã khiến ông bị liệt vào danh sách những người chịu sự giận dữ của Tổng thống Trump. Dưới đây là một số lời lẽ mà Trump dành cho Powell:

“Nguy cơ lớn nhất của tôi là Fed. Vì Fed đang tăng lãi suất quả nhanh, và độc lập nên tôi không nói chuyện với ông ấy, nhưng tôi không hài lòng với những gì ông ấy đang làm” (Trump phát biểu với Fox Business Network, 16/10/2018).

“Đây là một người mà trước đây chẳng ai biết đến, và giờ tôi đã tạo ra ông ta và ông ta muốn thể hiện mình cứng rắn thế nào? Được thôi. Cứ để ông ta thể hiện mình cứng rắn, ông ta đang không làm tốt công việc”.

“Chúng ta nên có [người đứng đầu Ngân hàng Trung ương] Draghi, thay vì người của Fed chúng ta”, ông Trump nói “Draghi đã nói lãi suất thấp hơn và chúng ta sẽ kích thích nền kinh tế. Họ sẽ bơm tiền vào nền kinh tế”.

… Những bình luận đó được đưa vào thứ Hai, ra sau khi ông Trump cáo buộc Fed làm hỏng công việc. “Giờ họ như đứa trẻ cứng đầu, khi chúng ta cần cắt giảm lãi suất và nới lỏng, để bù đắp cho những gì các quốc gia khác đang làm chống lại chúng ta. Thật tệ!”. Ông nói trên Twitter.

Tại sao Trump lại muốn lãi suất thấp hơn? Dưới đây là một vài lời giải thích:

• Ông ấy là một người trong ngành bất động sản, và ngành bất động sản tăng trưởng nhờ vào đòn bẩy cao.
• Trump là một người vay nợ đáng kể trong phần lớn cuộc đời mình vì vậy với ông “lãi suất thấp” là điều nên có.
• Thời điểm này, Trump đang tập trung cao độ vào việc tái đắc cử và việc đảm bảo tăng trưởng kinh tế và thị trường chứng khoán tăng trong vòng 16 tháng tới là một trong những điều tốt nhất ông có thể làm để điều đó thành hiện thực.
• Nếu tái đắc cử là mục tiêu chính của ông thì sau Ngày bầu cử năm 2020, có thể ông sẽ không còn quá quan tâm cho việc cắt giảm lãi suất.

Dưới đây là cách diễn đạt của Trump đối với lãi suất:

“Đất nước chúng ta đang có nền kinh tế thực sự tốt”, ông nói với các phóng viên vào thứ Sáu. Tuy nhiên, ngay khi ông Trump ca ngợi con số tuyển dụng mạnh mẽ nhưng ông lại kêu gọi FED cắt giảm lãi suất - một bước đi cho thấy lo ngại về hướng đi của nền kinh tế. Tăng trưởng kinh tế “sẽ giống như một con tàu vũ trụ” nếu FED hành động". (The New York Times, 06/07)

Từ những điều trên ta có thể thấy rằng Trump nghĩ lãi suất nên luôn thấp và ít nhất đã có một lần ông sẽ nghĩ rằng lãi suất đang được giữ ở mức quá thấp:

“Vào cuối năm 2015, khi đó là ứng cử viên Donald Trump đã cáo buộc Janet Yellen, chủ tịch Fed khi đó, đang giữ lãi suất ở mức quá thấp trong nỗ lực giúp Hillary Clinton thắng cử tổng thống” (NYT 20/06).

Dù thế nào đi nữa thì Trump nghĩ rằng lãi suất thấp là tốt và không có lý do gì để lo lắng về những hệ quả tiêu cực sẽ xảy ra, nhưng không có nghĩa là chúng không xảy ra.

IV. Mặt trái của lãi suất thấp là gì?

Khi lãi suất thấp sẽ có những điều gây hại và chúng bao gồm những điều sau:

• Lãi suất thấp kích thích nền kinh tế và hầu hết các nhà kinh tế và doanh nhân tin rằng nền kinh tế rồi sẽ trở nên quá nóng, lo ngại chính là lạm phát quá mức. Mặc dù lạm phát ít là tốt nhưng tăng quá nhiều thì không. Người ta chấp nhận rằng quá nhiều điều tích cực (như trình bày ở trên) có thể dẫn đến nhu cầu quá mức đối với hàng hóa và dịch vụ, dẫn tới nhu cầu lao động tăng cao gây nên lạm phát tiền lương, nhiều quyền lực thị trường trong tay người bán hàng hóa và do đó giá cả sẽ tăng.
• Lạm phát tăng cao gây khó khăn cho những người sống bằng thu nhập cố định vì chi phí của họ tăng nhanh trong khi thu nhập của họ thì không. Ngoài ra, các hộ gia đình thu nhập thấp không có phương tiện để phòng ngừa lạm phát như các hộ gia đình thu nhập cao - chẳng hạn như thông qua đầu tư vào cổ phiếu và tài sản thực.
• Lãi suất thấp gây thiệt hại tới người gửi tiết kiệm bởi giảm lợi nhuận trên các tài sản an toàn như tiền mặt, quỹ thị trường tiền tệ, tài khoản tiết kiệm, trái phiếu kho bạc; lựa chọn thay thế là việc chấp nhận rủi ro cao hơn để theo đuổi lợi nhuận cao hơn so với các kênh đầu tư mà họ kiếm được một cách an toàn.
• Do đó, lãi suất thấp sẽ khiến họ đầu tư vào các công ty không xứng đáng và chứng khoán rủi ro, khuyến khích họ sử dụng đòn bẩy quá mức và tạo ra các bong bóng tài sản mà cuối chu kỳ có thể vỡ tung.
• Xu hướng nhà đầu tư trong việc tìm kiếm lợi suất và chấp nhận rủi ro quá mức có thể đưa rủi ro cho tổng thể thị trường tài chính.
• Cuối cùng, nhưng tôi nghĩ là quan trọng, khi lãi suất thấp, các ngân hàng trung ương không có sẵn các công cụ tốt nhất để kích thích nền kinh tế, đó là khả năng cắt giảm lãi suất.

Dưới đây là đoạn trích dẫn từ báo cáo của RDQ Economics ngày 27 tháng 6:

“Điều bị bỏ qua trong việc đánh giá chính sách là một cuộc thảo luận về rủi ro của chính sách tiền tệ nới lỏng. Powell đã nói rằng, chúng tôi lưu ý rằng chính sách tiền tệ không nên chỉ dựa vào những dữ liệu cá nhân hoặc biến động ngắn hạn trong tâm lý vì làm như vậy sẽ tăng thêm sự bất định cho triển vọng. Tuy nhiên quan điểm của chúng tôi thấy rằng nhận xét của Powell về mặt trái “dovish” trong chính sách nới lỏng là một đánh giá không đầy đủ về rủi ro từ chính sách vào thời điểm này.

… lạm phát cơ bản đã gần với mục tiêu và những nỗ lực trước đây của Fed (vào cuối những năm 1960/đầu năm 1970) nhằm đánh đổi lạm phát cao hơn để duy trì tỷ lệ thất nghiệp thấp đã dần tới một kết quả rất tệ. Ngoài ra, chi phí lao động cao hơn từ thị trường việc làm đang quá nóng có thể làm giảm biên lợi nhuận của các công ty và dẫn tới việc cắt giảm đầu tư và tuyển dụng.”

V. Một nhiệm vụ khó khăn

Sự so sánh các điểm tích cực và tiêu cực ở trên cho thấy rằng lãi suất thấp - cũng giống như hầu hết các khía cạnh khác của kinh tế học - đều có những ưu và nhược điểm, và chúng phụ thuộc vào cách nhìn nhận. Điều này được minh họa trong bức tranh biếm họa trong bộ sưu tập của tôi:

“Trên phố Wall, tin tức hôm nay về lãi suất thấp hơn đã khiến thị trường chứng khoán tăng, nhưng sau đó kỳ vọng rằng lãi suất này sẽ gây lạm phát đã khiến thị trường giảm, cho đến khi nhận ra rằng lãi suất thấp có thể kích thích nền kinh tế đang trì trệ và giúp thị trường tăng, trước khi cuối cùng thị trường giảm vì lo ngại rằng một nền kinh tế quá nóng sẽ dẫn đến việc lãi suất sẽ tăng cao trở lại”.

Dưới đây là cách The Times diễn đạt vào tuần trước:

“Những mức tăng trong tuần này bắt đầu sau khi chủ tịch Fed Powell, gợi ý rằng ngân hàng trung ương đang lo lắng về nền kinh tế. Chỉ vài ngày trước đó, dữ liệu về thị trường việc làm lại khiến cho thị trường giảm.

Phản ứng trực giác đối với tin tức là một hiện tượng được giải thích bởi kỳ vọng về lãi suất. Triển vọng suy yếu của nền kinh tế có nghĩa là chi phí vay sẽ giảm - trong những hoàn cảnh phù hợp thì điều này có thể tốt cho cổ phiếu”. (NYT 12/07)

Nhiều người nghĩ nền kinh tế như một cỗ máy hoạt động theo các quy tắc và biểu đồ và hành động của Ngân hàng trung ương như chất xúc tác để điều chỉnh hoạt động của cỗ máy đó. Nhưng tôi tin rằng có rất nhiều sự bất định và biến động tồn tại liên quan đến hoạt động của các nền kinh tế và ngân hàng trung ương. Điều này có nghĩa là nhiệm vụ quản lý một nền kinh tế là thực sự khó và các mục tiêu của ngân hàng trung ương cũng sẽ nên được coi là khó có thể đạt được một cách đáng tin cậy.

Tôi nghĩ một bài báo của The Times sẽ cung cấp một bức tranh về công việc này khó khăn như thế nào và có nhiều cách để có thể mắc sai lầm. Đây là nội dung của bài báo:

“Khi bước vào ngày quyết định chính sách và cuộc họp báo vào thứ Tư (19/06) nhiều quan chức của Fed có thể mắc sai lầm. Một khả năng có thể lặp lại như cuộc họp vào tháng Mười hai, khi thị trường đánh giá chủ tịch Fed là ông Powell không nhận ra được những sự tiêu cực đang hình thành trên thị trường và trong nền kinh tế toàn cầu; thị trường đã bị bán tháo mạnh mẽ trong những ngày tiếp theo.

Ngược lại thì rủi ro cũng có thể xuất hiện - rằng vì sợ lặp lại sự kiện tháng 12, ông Powell sẽ phản ứng quá nhạy bén với các dấu hiệu gần đây về sự chậm lại trong việc tăng lạm phát và hoạt động công nghiệp. Nếu những tín hiệu đó chỉ là những cảnh báo giả, một đợt cắt giảm lãi suất sẽ phản tác dụng vì bó báo hiệu cho sự bi quan và khiến Fed trông có vẻ lo lắng và thậm chí có thể bị ảnh hưởng quá mức bởi các mối đe dọa của Tổng thống Trump - nhằm cố gắng giáng chức ông Powell vì chính sách lãi suất …

Trên thực tế, các quan chức Fed đang cho thấy rằng có thể họ sẽ cần cắt giảm lãi suất, nhưng đang chờ thêm bằng chứng.

Phản ứng nhẹ nhàng của thị trường tài chính cho thấy phố Wall xem động thái này (tức là không thay đổi lãi suất vào ngày 19/06 nhưng báo trước khả năng cắt giảm sau đó trong năm) là sự cân bằng. Thị trường chứng khoán tăng, nhưng chỉ là nhịp tăng nhỏ, trong khi lợi suất trái phiếu giảm thêm khi các thị trường trở nên tự tin với việc các đợt cắt giảm lãi suất sẽ đến.

Vì vậy, xét mục tiêu ngắn cho thứ Tư là không để thị trường sụp đổ hoặc không ảnh hưởng tới uy tín của Fed - đó là một ngày tốt đẹp cho ông Powell.

Nhưng mặt trái của những câu hỏi chưa được trả lời đã bị đẩy sang một ngày khác.

Quyết định chờ thêm bằng chứng cũng là một quyết định. Việc chờ đợi có thể giúp Fed có thêm thời gian để đảm bảo rằng họ đang đưa ra quyết định đúng, nhưng với cái giá là mất cơ hội thể hiện rằng họ quyết liệt và sẵn sàng đi trước 1 bước trước 1 vấn đề nghiêm trọng.

Nói cách khác, nếu bạn chờ đợi đến khi có bằng chứng thuyết phục hoàn toàn về sự thay đổi kinh tế trước khi làm điều gì đó cho nó thì có lẽ bạn đã quá muộn.

Mặt khác, nếu Fed sau này đánh giá rằng những tin xấu gần đây chỉ là sự biến động tạm thời và các đợt giảm lãi suất thực ra không cần thiết, họ sẽ phải đối mặt với thực tế các đợt cắt giảm lãi suất đã được đưa vào định giá cho cổ phiếu và trái phiếu Kho bạc, và sẽ cần một sự điều chỉnh lớn để đưa lãi suất về sự cân bằng cho nền kinh tế và nếu sau các đợt cắt giảm lãi suất bị đảo ngược (tức lãi suất sẽ bắt đầu tăng trở lại) nó có thể gây thiệt hại lớn cho các ngành nhạy cảm lãi suất như nhà ở và ô tô”. (Fed vượt qua lằn ranh, 21/06)

Nói cách khác, có rủi ro của việc không phản ứng hoặc phản ứng quá mức, cùng với rủi ro của việc hành động quá nhiều hoặc quá ít và làm điều gì đó quá sớm hoặc quá muộn.

Fed thường hành động để duy trì triển vọng của tổng thể nền kinh tế với hàng trăm triệu giao dịch được thực hiện bởi người Mỹ mỗi ngày. Nhưng trong số các “diễn biến” mà Powell cho biết Fed đang theo dõi có một số hành động rất cụ thể, chủ yếu mang tính chính trị. Đặc biệt, Fed phải dự đoán và đối phó với khả năng xảy ra một cuộc chiến thương mại và có lẽ đó là nguồn kinh tế bất định lớn nhất hiện nay. Họ phải đưa ra các quyết định về lãi suất và nới lỏng định lượng dựa trên phán đoán của mình về những gì Trump sẽ làm (và tác động của nó). Chưa kể đến rủi ro cho công việc của Powell sẽ bị đe dọa nếu câu trả lời không phải là cắt giảm lãi suất.

… Khi được hỏi tại cuộc họp báo, ông Powell cho rằng khi lãi suất gần bằng không, ngân hàng trung ương nên thực sự quyết liệt hơn thay vì không hành động trong việc cắt giảm lãi suất trong trường hợp suy thoái - nhằm duy trì uy tín rằng họ sẽ không để giảm phát xảy ra.

Trong “Lần này thì khác”, tôi đã bày tỏ quan điểm của mình rằng một trong những lý do cho việc cắt giảm lãi suất có hiệu quả vì người ta thường chấp nhận rằng chúng sẽ hiệu quả. Khi một đợt cắt giảm lãi suất được công bố, mọi người tin tưởng rằng sẽ khiến nền kinh tế mạnh lên và thị trường tăng. Do đó, họ kết luận rằng việc chi tiêu và đầu tư nhiều hơn là phù hợp và hành động của họ dẫn đến phản ứng mong muốn trong nền kinh tế và thị trường. Liệu lãi suất thấp tạo ra sự tăng trưởng hay niềm tin vào hiệu quả của các đợt cắt giảm lãi suất? Tôi sẽ nói là cả hai. Nhưng chắc chắn đóng góp của yếu tố sau không đáng kể. Như tôi đã hỏi trong “Lần này”, liệu một đợt cắt giảm lãi suất có cùng tác động nếu nó không được công bố trước đó? Rõ ràng quan điểm phổ biến về cách Fed hành động rất quan trọng đối với hiệu quả hành vi của nhà đầu tư.

Không chỉ Fed phải thực hiện những hành động để giữ cho cổ máy kinh tế hoạt động trơn tru mà còn phải xem liệu mọi người sẽ phản ứng tích cực và tin tưởng vào những hành động của họ hay không. Nói cách khác, đó không chỉ là kinh tế học mà còn là tâm lý học.

“Powell thừa nhận ý tưởng đằng sau [nghiên cứu học thuật] đó rằng “phòng bệnh còn hơn chữa bệnh”, nhưng phủ nhận mối liên kết đó với những gì Fed làm trong tình huống hiện tại. Tôi không biết điều đó có ý nghĩa gì về quy mô của một đợt cắt giảm lãi suất cụ thể trong tương lai”.

“Vậy Fed có làm đúng với cách tiếp cận cân bằng, tinh tế mà ông Powell đã chọn vào hôm thứ Tư hay không? Câu trả lời là: Hãy hỏi lại sau vài tháng”.

Điểm mấu chốt là gì? Nền kinh tế của chúng ta vẫn đang mở rộng, kích thích thông qua cắt giảm lãi suất (giống như kích thích tài khóa thông qua chi tiêu thâm hụt) là phù hợp khi nền kinh tế yếu và không tạo ra việc làm. Nhưng việc làm này có thể là không cần thiết và phản tác dụng vào thời điểm hiện nay khi nền kinh tế đang tăng trưởng ở mức chấp nhận được, tỷ lệ thất nghiệp ở mức thấp nhất trong 50 năm, tiền lương đang tăng và sự phục hồi ở trong giai đoạn dài nhất trong lịch sử. Như tôi đã nói khi luật cắt giảm thuế của Trump được ban hành vào tháng 12/2017, các bác sĩ không kê đơn adrenaline cho những bệnh nhân khỏe mạnh và nền kinh tế hiện này rất khỏe. Nhưng Fed sẽ phải suy nghĩ liệu nền kinh tế có duy trì được như vậy hay không và nếu xảy ra cuộc chiến thương mại toàn diện với Trung Quốc thì sẽ ra sao.

Mặt khác, mọi người lo ngại về khả năng kinh tế suy yếu và phản ứng thị trường gần đây cho thấy các nhà đầu tư đang theo góc nhìn đơn giản thường thất của họ:

Kinh tế yếu -> cắt giảm lãi suất -> kích thích kinh tế -> GDP tăng -> lợi nhuận doanh nghiệp tăng -> giá cổ phiếu tăng. Khi Powell ám chỉ vào ngày 10/07 rằng một đợt cắt giảm lãi suất có thể sẽ xảy ra sớm, thị trường phản ứng tích cực và đưa chỉ số S&P500 vượt qua mốc 3.000 điểm lần đầu tiên. Rất đáng để xem xét liệu nhà đầu tư có đang phản ứng quá tích cực với triển vọng cắt giảm lãi suất và ít chú ý đến sự yếu kém của nền kinh tế (và những hậu quả không mong muốn mà chúng có thể mang đến).

Tôi muốn đưa trở lại đoạn văn mà tôi đã trình bày vào bản Memo “Lần này thì khác”:

“Cuối cùng, khi tôi thấy mọi người nói về khả năng Fed sẽ ngăn chặn một cuộc suy thoái, tôi tự hỏi liệu việc đặt mục tiêu đó có thực sự là điều mong muốn của họ hay không. Như đã đề cập ở trên, liệu các cuộc suy thoái có thể tránh được hay chỉ có thể trì hoãn? Và nếu nó là trường hợp thứ hai, liệu chúng nên diễn ra một cách tự nhiên hay bị trì hoãn một cách không tự nhiên? Liệu những nỗ lực để trì hoãn chúng có tạo ra niềm tin thái quá vào sức mạnh và ý định của Fed và làm tái xuất hiện rủi ro đạo đức? Và nếu Fed ngăn chặn một loạt các cuộc suy thoái nhỏ, liệu điều đó có khả năng đạt tới giới hạn và cuối cùng cuộc suy thoái sẽ xảy ra, và có thể nó lại là cuộc suy thoái nghiêm trọng?”

Chúng ta có nên vui khi thấy Fed cố gắng kéo dài giai đoạn tăng trưởng kinh tế và thị trường tăng giá đang kéo dài nhất trong lịch sử? Liệu Fed có nên cố gắng tại ra sự thịnh vượng kéo dài và ngăn chặn mọi đợt điều chỉnh? Liệu có rủi ro trong việc họ cố gắng làm điều đó? Tất cả phụ thuộc vào việc “bàn tay” nào đang thực hiện việc này.